第一部分：財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

財(cái)務(wù)分析時(shí)，要綜合分析企業(yè)在各個(gè)時(shí)期的情況，這樣才會(huì)知道變動(dòng)情況。

一、凈資產(chǎn)收益率

凈資產(chǎn)收益率的高低關(guān)系到資本的累積速度，是最重要的財(cái)務(wù)指標(biāo)。例如：擁有25%凈資產(chǎn)收益率的企業(yè)，在盈利不變模型中，4年就可以將股本權(quán)益翻番， 10%則需要10年!

此項(xiàng)最好在15%以上，最佳區(qū)間為15%~25%。不要考慮小于10%的企業(yè)，除非①處于周期性行業(yè)低谷;②因股東權(quán)益的變動(dòng)而被攤薄(增發(fā)，配售等);③正在籌建部分項(xiàng)目，尚未產(chǎn)生收益。等等

大于30%的要小心，因?yàn)榇笥?0%的凈資產(chǎn)收益率往往是不可持續(xù)的，此時(shí)買入無疑是出了一個(gè)過高的價(jià)格。因?yàn)楦叩睦麧櫬时厝晃?jìng)爭(zhēng)，除非企業(yè)有強(qiáng)大的優(yōu)勢(shì)將潛在競(jìng)爭(zhēng)者排擠在門外。

注意以下情況可能導(dǎo)致凈資產(chǎn)收益率的扭曲：

1、行業(yè)：是否因?yàn)樘幱趬艛嘈袠I(yè)而取得如此大的凈資產(chǎn)收益率?而這種壟斷處于哪種類型?通常完全壟斷的企業(yè)(如電力、通信、高速公路、石油等)要受到國家的管制，因此要小心政策風(fēng)險(xiǎn)。

2、負(fù)債率：因財(cái)務(wù)杠桿過大，放大了收益(或虧損)。高負(fù)債率同時(shí)意味著高風(fēng)險(xiǎn)。(高的財(cái)務(wù)杠桿同時(shí)放大了收益和虧損，而且有財(cái)務(wù)成本和還款壓力。)

3、一次性收益：包括投資收益、追回往年已作壞賬減值準(zhǔn)備的壞賬、出售資產(chǎn)、財(cái)政補(bǔ)貼(包括連續(xù)性的財(cái)政補(bǔ)貼，它將面臨政策風(fēng)險(xiǎn)。)

4、資產(chǎn)價(jià)值低估(或高估)：使得賬面資產(chǎn)價(jià)值與實(shí)際資產(chǎn)價(jià)值偏離。(可因此尋找隱蔽資產(chǎn)型企業(yè))。通常是一些資本型企業(yè)，如房地產(chǎn)、高速公路、機(jī)場(chǎng)、港口等)

5、會(huì)計(jì)折舊方法：以前時(shí)間里過度加速折舊，使得目前的賬面資產(chǎn)價(jià)值以及成本與實(shí)際嚴(yán)重不符，等于把以前的收益留到現(xiàn)在來用了。

6、周期;同時(shí)注意經(jīng)濟(jì)周期和行業(yè)周期。周期性行業(yè)往往是那些投資大、建設(shè)周期長，以及生產(chǎn)耐用品的企業(yè)，如造船、航運(yùn)、汽車、鋼鐵等。

7、財(cái)務(wù)造假：分析同行業(yè)其他企業(yè)的盈利情況，做比較。如果找不到企業(yè)能產(chǎn)生如此高收益的理由，則寧可錯(cuò)過也不投入。另：關(guān)注現(xiàn)金流量表。

8、股東權(quán)益的變化：增發(fā)，配售等。

二、市盈率

在穩(wěn)定盈利前提下，要求一個(gè)8%的必要收益率，20%的收益增長率(高于此則是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)很大的增長預(yù)期)，以去年收益為基準(zhǔn)，則得到以下一組參考數(shù)據(jù)：

市盈率倍數(shù)

≦9.1

13

15.6

18.7

22.5

27(27剛好是13的兩倍)

13*70%

去年

今年

明年

后年

第三年(即行情不好時(shí)也可三年解套)

考察市盈率一定要和歷史水平相比較。

同時(shí)考察：付息率VS一年期銀行利率。

注：此為簡(jiǎn)單模型，未考慮宏觀經(jīng)理及行業(yè)差別。簡(jiǎn)單理解如下：今年四月份公布年報(bào)，計(jì)算去年業(yè)績的市盈率為13倍，則收益率為7.7%。在此基礎(chǔ)上打7折，得出9.1倍市盈率，視為低估值的買入點(diǎn)。按今年20%增長率計(jì)算，得出如果按去年業(yè)績的15.6倍買入，今年動(dòng)態(tài)市盈率仍為13倍。15.6倍市盈率為最高價(jià)值投資買入點(diǎn)。再往上，為投機(jī)點(diǎn)位，27倍為投機(jī)最高點(diǎn)位，也是長線投資的賣出點(diǎn)位，它意味著按20%增長速度，三年后方可達(dá)到13倍市盈率水平。

為什么選取20%的增長率和8%的收益呢?因?yàn)?0%屬于穩(wěn)定值，超過這一數(shù)值可能變得不穩(wěn)定，也算是保守的算法。8%的資產(chǎn)回報(bào)率，算是社會(huì)平均投資期望回報(bào)值。理論上說，回報(bào)率高于銀行貸款利息(即財(cái)務(wù)成本)，那么追加負(fù)債是有利的。

以上模型適于過往五年平均利潤增長率超過20%的股票。

三、總資產(chǎn)收益率：

≧5% 或 ≧一年期銀行貸款利率(也可適當(dāng)參考公司債券利率)

如果息稅前總資產(chǎn)收益率小于一年期銀行貸款利率，說明公司至少可以通過減少負(fù)債來獲得更大的收益。

四、市凈率。 ≈1 ≦2

1、市凈率過大可能導(dǎo)致大股東或早期創(chuàng)業(yè)的股東減持。

2、市凈率大時(shí)分紅對(duì)股東不利。(本來溢價(jià)的，可以計(jì)入凈資產(chǎn)的未分配利潤，現(xiàn)在按照不溢價(jià)的價(jià)格分給你了，而且還要扣稅。)

3、檢查一、凈資產(chǎn)收益率中談到的扭曲。

4、是否有極大的未計(jì)入的無形資產(chǎn)(包括品牌價(jià)值)，或隱蔽資產(chǎn)，或已升值(被低估)而未計(jì)入會(huì)計(jì)項(xiàng)目的資產(chǎn)，來支撐較高的市凈率。

五、市銷率

對(duì)于盈利不穩(wěn)定的公司，市凈率和市銷率往往比市盈率更加有效。(盡量選擇穩(wěn)定增長的公司。)

市銷率 = 每股價(jià)格/每股銷售收入。

如果市銷率 = 1，沒有盈利。那么，在盈利好的年頭里如果企業(yè)能有10%的凈利潤率，則那時(shí)市盈率為10倍。

六、財(cái)務(wù)杠桿(負(fù)債率) ≧2:1時(shí)風(fēng)險(xiǎn)大

要根據(jù)經(jīng)濟(jì)周期，行業(yè)周期，利率周期，企業(yè)的擴(kuò)張周期來判斷財(cái)務(wù)杠桿是否合適。

高的財(cái)務(wù)杠桿在好的年頭放大收益率，在壞的年頭則放大虧損。高的財(cái)務(wù)杠桿意味著高風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于周期性行業(yè)要特別小心。

負(fù)債率低的企業(yè)在行業(yè)低谷時(shí)更有優(yōu)勢(shì)。(因?yàn)槠湄?cái)務(wù)成本低。)

七、流動(dòng)負(fù)債和長期負(fù)債的區(qū)別

流動(dòng)負(fù)債是馬上要還的，而長期負(fù)債不必。同樣是負(fù)債，同樣算在資產(chǎn)負(fù)債率里面，但要區(qū)別對(duì)待二者。

破產(chǎn)不是由虧損導(dǎo)致的，而是因?yàn)椴荒軆斶€到期債務(wù)。流動(dòng)負(fù)債更容易導(dǎo)致破產(chǎn)，因?yàn)殚L期負(fù)債一般是有計(jì)劃的，而且可以通過新債換舊債的方式解決，而流動(dòng)負(fù)債可能因?yàn)橐恍┩话l(fā)事件，在到期日當(dāng)天周轉(zhuǎn)不了。

有的公司流動(dòng)負(fù)債很多，甚至超過長期負(fù)債，要小心。

八、應(yīng)收賬款

應(yīng)該密切注意此項(xiàng)目。結(jié)合行業(yè)情況來分析，與同行其他企業(yè)對(duì)比。過大或過小都不是好事。當(dāng)應(yīng)收賬款大于公司半年凈利潤時(shí)，即使其他財(cái)務(wù)項(xiàng)目再好，也不應(yīng)該買入，宜繼續(xù)觀望。

要與歷史情況作對(duì)比，觀察各期應(yīng)收賬款/銷售收入的變化，比較應(yīng)收賬款增長率VS

① 銷售收入增長率

② 利潤增長率

③ 壞賬準(zhǔn)備增長率

九、凈利潤增長率(可以為負(fù))

最好穩(wěn)定，波動(dòng)較大說明企業(yè)正遭受競(jìng)爭(zhēng)者激烈的攻擊。

十、預(yù)收賬款

此項(xiàng)越多越好，說明產(chǎn)品暢銷。

十一、應(yīng)付賬款、應(yīng)付稅金、短期借款

結(jié)合流動(dòng)比率、速動(dòng)比率，考察短期還款是否會(huì)出問題。

十二、存貨

存貨占用資本。對(duì)于商業(yè)，如零售，貿(mào)易尤其重要。考察：

① 存貨周轉(zhuǎn)率

② 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

③ 凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

④ 存貨上升速度VS銷售收入上升速度

十三、分紅率

分紅是“是否再投資”的矛盾。但有一點(diǎn)注意：

分紅率高至少證明公司賬面上的盈利是可以拿出來分的，這樣財(cái)務(wù)造假的可能性大大降低。

十四、管理費(fèi)用

管理費(fèi)用/銷售收入，管理費(fèi)用/凈利潤可以考察公司的管理是否具有規(guī)模效應(yīng)。

由于規(guī)模效應(yīng)，盈利大幅增長時(shí)，管理費(fèi)用應(yīng)小幅增長。(如不增長則損害管理人員積極性)。而在盈利狀況樂觀的情況下管理費(fèi)用上漲幅度超過盈利增長幅度，那么要懷疑管理的效率以及管理層的素質(zhì)。

十五、現(xiàn)金流量

現(xiàn)金流有問題，而同時(shí)負(fù)債率很高，是很危險(xiǎn)的。

經(jīng)營活動(dòng)所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流

了解企業(yè)在不動(dòng)用外部籌得資金的情況下，憑借經(jīng)營活動(dòng)所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流是否足以償還負(fù)債，支付股利，對(duì)外投資。

十六、稅率

可以是優(yōu)勢(shì)，也可以是風(fēng)險(xiǎn)。

十七、費(fèi)用資本化

小心費(fèi)用資本化，這樣會(huì)把費(fèi)用攤薄到未來幾個(gè)年度，而使近期的利潤增加。

第二部分：經(jīng)營

盈利增長來源：

1節(jié)省成本創(chuàng)造的盈利增長是不可持續(xù)的。

2銷售收入的增長才可靠，可以通過以下途徑實(shí)現(xiàn)銷售收入增長：

① 銷售量增長(搶占市場(chǎng))

② 提價(jià)

③ 開發(fā)和銷售新產(chǎn)品。

④ 并購。

3稅收政策及補(bǔ)貼政策的變動(dòng)。

競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)(企業(yè)依靠什么把競(jìng)爭(zhēng)者阻擋在外)

1、成本

2、專利或技術(shù)

3、壟斷經(jīng)營(包括特許經(jīng)營)

4、鎖定消費(fèi)者(大的轉(zhuǎn)換成本，如word)

5、規(guī)模效應(yīng)(如快遞業(yè)的網(wǎng)絡(luò)。)

6、管理效率。

當(dāng)某個(gè)行業(yè)利潤率豐厚時(shí)，將可能導(dǎo)致資本流入，競(jìng)爭(zhēng)加劇，盈利降低。除非企業(yè)能有效將競(jìng)爭(zhēng)者擋在門外。(類似壟斷。)否則任何行業(yè)都有可能曇花一現(xiàn)。

競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)意味著企業(yè)盈利空間小，同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)大。(也可能是周期行業(yè)。)現(xiàn)象：當(dāng)某個(gè)行業(yè)大打價(jià)格戰(zhàn)時(shí)，往往就是“競(jìng)爭(zhēng)激烈”!

多元化和并購

多元化必須產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)才是成功的(和主業(yè)相關(guān)，有利主業(yè)發(fā)展，如有利于減少中間交易費(fèi)用、談判費(fèi)用;減少風(fēng)險(xiǎn)的縱向一體化。)。踏入陌生的行業(yè)是失敗的多元化。最忌經(jīng)常變換主業(yè)，專注才能做強(qiáng)。

回避過度并購的公司，并購大部分是失敗的。即使它一開始盈利豐厚，也可能在突然的一天倒閉，因?yàn)椴①復(fù)ǔＲ玫捷^高的財(cái)務(wù)杠桿。

有時(shí)并購是經(jīng)理人為自身利益而做出的。(如提高薪酬。)

大股東素質(zhì)

主要考察：

1、關(guān)聯(lián)交易

2、擔(dān)保

3、誠實(shí)

管理高層主動(dòng)辭職

高度關(guān)注。因?yàn)樵谄髽I(yè)前景樂觀時(shí)，不會(huì)有哪個(gè)高層主動(dòng)辭職的。除非迫于壓力。

會(huì)計(jì)審計(jì)

關(guān)注會(huì)計(jì)審計(jì)意見，規(guī)避經(jīng)常更換會(huì)計(jì)事務(wù)所的公司。(造假賬的可能性大)

警惕“消息”過多

要分析消息的影響力，可靠性。警惕“消息”過多，往往好消息鋪天蓋地放出來，股價(jià)在出消息前已漲，出消息后仍將上漲一段……屬利多出盡。

特別是上市公司給出不實(shí)際預(yù)期(與同行業(yè)比較)，稱未來能如何如何大幅發(fā)展的。這與此相悖：管理層往往設(shè)定保守的目標(biāo)，以便超額完成時(shí)得到獎(jiǎng)勵(lì)。

例子：藍(lán)田股份。

成長性

找到公司不斷快速成長的理由，如果找不到，就不要買他。

公司大小往往影響到成長性。如寶潔的利潤要翻番很難，這需要全世界的需求大幅增長。而一家小的洗化品生產(chǎn)廠只要奪取寶潔的一丁點(diǎn)利潤，就可能翻番了。

招股說明書

很重要，一定要看。

行業(yè)周期

“雖然大多數(shù)人口袋里缺錢的時(shí)候，麥當(dāng)勞仍不乏顧客?？墒钦l會(huì)急著買一輛新車呢?”

行業(yè)低谷時(shí)往往是檢驗(yàn)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的好時(shí)候，而這時(shí)股價(jià)往往又相當(dāng)便宜。(如中集集團(tuán))

在行業(yè)低谷時(shí)，其他企業(yè)都在虧損，而這家企業(yè)能夠保本或盈利，則證明其競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)。(特殊情況以及財(cái)務(wù)手段處理除外)

替代品

最致命的競(jìng)爭(zhēng)者往往不是生產(chǎn)同樣的產(chǎn)品的企業(yè)，而是生產(chǎn)替代品的企業(yè)。

制造成本更低，性能更好的替代品尤為致命。

企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品不具備替代性最好。

分析籌集股本資金的用途

①擴(kuò)大生產(chǎn)分析產(chǎn)品供需(是否過度投資，如鋼鐵)、增長率來判斷是否合適。

②改善財(cái)務(wù)狀況，還債。避開

虧損

不投入長期虧損的企業(yè)!優(yōu)秀的企業(yè)即使行業(yè)不景氣，仍領(lǐng)先于業(yè)內(nèi)其他企業(yè)，因此不可能長期處于虧損中。(因?yàn)椴豢赡苷麄€(gè)行業(yè)都長期處于虧損中，必定有部分企業(yè)被淘汰。)

不投入創(chuàng)業(yè)初期的企業(yè)!(你不是VC!)

第三部分：操作

不要在意短期股價(jià)走勢(shì)

下跌是低價(jià)買入優(yōu)質(zhì)公司的好機(jī)會(huì)，越大的下跌越讓人興奮。

最后，記住一句話：“耐力勝于頭腦”!